私募股权基金如何对接国家战略，更好参与境外投资

文 | 孙立峰

北京中伦律师事务所高级律师、高级经济师

近年来，随着“一带一路”倡议和“中国制造2025”等国家发展战略的提出，中国企业参与对外投资和经济合作面临前所未有的市场前景和战略纵深。在新形势下，我国实体和金融企业如何借助国家战略带来的机遇，创新对外投融资模式，实现彼此促进、共同成长是企业经营管理者需要高度关注的问题。特别是私募股权投资基金以其灵活的运作机制和高效的筹融资模式，将在本轮经济运转周期和产业转型升级周期交错嵌套的过程中，在对外投资和经济合作领域扮演更加重要的角色。

一、我国私募股权投资基金的特征和发展历程

私募股权投资基金（Private Equity，PE）是从事非上市公司股权投资的基金。这类基金通过私募方式向资金势力雄厚、资本构成质量较高的机构或个人募集资本，对非上市公司股权或上市公司非公开交易股权进行投资，并通过公开上市、企业并购或管理层收购等方式出售所持资产或股权获取收益并实现退出。私募股权投资基金的特征是资金募集方式的封闭性、投资对象的股权型和管理模式的基金性。资金募集方式的封闭性指仅向少数的、特定的对象募集资金，而不是向社会公众公开募集资金。投资对象的股权型指投资方向和目标是股权。管理模式的基金性指出资人将资金交由专业的管理团队管理运作，自身不参与资金的运作和管理，资金的所有权与管理权实现了分离。

私募股权投资基金在我国的发展历程可以划分为三个阶段。一是起步阶段。1995年的《设立境外中国产业投资基金管理办法》、1999年的《中共中央国务院关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决定》和2000年《关于建立我国风险投资机制的若干意见》三份文件逐步确立了私募股权投资基金的基本制度框架，随着这些框架的确立，国际有影响的PE逐渐开始进入中国市场，带来了先进的管理理念和经验，并进行了早期的投资。二是快速成长阶段。以2004年美国新桥资本以12.35亿美元收购深圳发展银行17.89%的股权为标志，中国境内PE投资市场迎来快速发展期。黑石资本、凯雷资本、KKR、德州太平洋（TPG）等重要国际PE玩家大举进军中国市场，与此同时，中国本土的PE如鼎晖投资、弘毅资本等也从无到有，逐渐成长。2007年《合伙企业法》的修订，确立了合伙制私募股权投资基金的法律形式，解决了困扰PE发展的双重征税问题，有力地促进了市场的快速发展。三是持续稳定发展阶段。自2008年金融危机以来，经过全球资本市场波动和中国资本市场的快速发展，中国的PE市场在经历了短暂的调整期后，进入了持续稳定发展的阶段。特别是新三板的扩容和“双创”的驱动使PE的资金来源更丰富，退出渠道更多元，市场规模不断扩大。根据最新数据显示，2017年第一季度，中国的私募基金管理资产的规模已经达到了8.8万亿元。

二、“一带一路”与“中国制造2025”的纵向战略对接

“一带一路”倡议在经济层面的核心内涵在于通过政府搭台和企业唱戏，积极参与国际产能合作，加快推进与周边国家的互联互通基础设施建设，鼓励先进装备技术和优势产能“走出去”。“中国制造2025”战略的核心内涵在于提高国家制造业整体创新能力，推进信息化与工业化两化融合，引进先进技术，提高制造业国际化发展水平，深入推进制造业结构调整。这两个国家战略有很强的互补性和耦合性，核心对接点是将“走出去”与“引进来”相结合，在全球范围内实现生产资源配置，在输出既有优势产能的同时，通过自主创新和引进先进技术，培育先进生产能力，从而实现整体经济的转型升级和个体企业的生产力水平提升，抢占全球竞争的制高点。

1.借助不同经济体发展阶段不同的势差，发挥衔接作用

“一带一路”沿线国家多是经济发展处于上升期的发展中国家（如东南亚、中亚、非洲、拉美和部分东欧国家），这些国家对基本的基础设施和质优价廉的机电设备需求较高。而在实施“中国制造2025”战略的过程中，我国企业需要对接的多是发达经济体（如日本、韩国、以色列、北美和西欧国家）拥有高端技术和先进管理经验和资本运作能力的企业。因此，在对接“一带一路”倡议和“中国制造2025”战略的过程中，存在着由发达经济体、次发达经济体、发展中经济体的发展阶段势差，如何利用好这样的势差和时间差，发挥我国企业的居中衔接作用，是战略对接成功的关键。

2.以共同开发第三方市场作为杠杆，撬动全产业链合作

目前的“一带一路”项目中境外基础设施建设项目所占的比重较大，此类项目有建设周期长、资金投入大、效益回收期长的特点，提升参与企业的综合经济效益的重要解决方案之一是以共同开发第三方市场为利益驱动要素和杠杆支点，与拥有先进技术和资源的企业进行股权合作，并获得资本和技术的让渡。这样既实践了“一带一路”的开放理念，又可以共享利益、共担分险。

3.以轨道交通装备制造业为例

以轨道交通装备领域为例，机车车辆的数字化制造是铁路数字化技术研发的重点领域，在这一领域，国外一些铁路企业已经开始了有益尝试。例如，通用运输联合英特尔公司，共同开发了一种应用于机车的数字化管理平台——GoLINC系统。这种嵌入式系统集网络、通信和应用管理等功能于一体，能够把任何机车转换为具有第6代英特尔CORE i7处理器的移动数据中心，并把数据转换到移动数据总部中，对来自200多个传感器获得的数据进行分析，帮助改进机车操纵和燃料消耗效率、发动机功率和排放，使得机车更加智能和快速。再例如，在信息管理平台方面，西门子基于Railigent云端工业数据分析平台与Mindsphere物联网操作系统，通过在基础设施及列车上安装传感器收集数据，再通过软件平台对数十亿数据点背后的信息充分挖掘，可以推动基础设施建设和机车车辆制造进入数字时代。

目前，我国轨道交通装备制造企业已经掌握了成套的装备生产技术，能够生产高性能的城轨、轻轨、地铁、客货机车车辆和高速电力动车组（EMU）。这些生产能力是我国轨道交通制造企业开展国际产能合作的重要优势，随着国内市场的逐步饱和，开展国际产能合作，将一部分过剩的产能和既有技术输出从而换取当地市场是我国企业走出去的必然选择。我国的装备制造企业应以这样的产能合作为契机，以共同开发第三方市场为杠杆，撬动与国外先进装备制造企业的进一步合作，从传统制造型企业转向精益制造型企业，再到精益制造型逐步向数字化和智能化制造企业迈进。

三、区域经济发展战略的横向对接

面对全球经济发展的挑战，全球处于不同经济发展阶段的经济体根据各自的国情和行业发展的特点，分别提出了不同的发展战略。这些发展战略有些是宏观经济整体发展战略，有些是行业发展战略。在我国对外经济合作的过程中，了解合作伙伴国的发展战略，对掌握对方的需求，寻找深化合作的契机十分重要。例如，印尼雅加达-万隆高铁项目是印尼乃至东南亚地区的首条高铁，是成功实现中国高铁技术标准、设计咨询、工程建设、装备制造、人员培训和运营维护全方位输出和全面合作的范例，这个项目的成功落地就是对接中国提出的建设“21世纪海上丝绸之路”倡议和印尼“全球海洋支点”构想的重大早期收获。在东南亚其他国家，也有各自的国家和行业的发展战略，如马来西亚的“宏愿2020”战略和老挝的“走廊国家”战略。此外，在制造业领域，中、德两国政府也正在积极推进“中国制造2025”与“德国工业4.0战略”的对接。

四、私募股权投资基金在战略对接中的作用

在“一带一路”倡议和“中国制造2025”战略对接的过程中，私募股权投资基金作为机构投资者可以提供整个产业链整合的一揽子解决方案。一是促进交易融资结构优化作用。目前，我国企业的融资模式仍然是以银行贷款为主导，融资渠道不够多元，融资成本较高。PE的参与可以为企业参与“一带一路”项目和先进技术企业并购项目拓宽融资渠道，并根据资金属性不同，实现个性化的融资结构设计，降低资金成本。二是减少交易成本，提升交易价值。在全球范围内进行资源配置的过程中，PE作为高度市场化的机构投资者，能够敏锐、高效地发现能够实现产业整合的交易机会，并迅速调配优势资本、人员、技术等生产要素，促成交易价值的提升。以联想集团收购IBM的全球个人电脑业务为例，PE充当了交易的协调者和融资人。整个交易的资金需求是17.5亿美元，联想集团仅动用了4亿美元的自有资本，高盛集团提供了5亿美元的过桥贷款，三家PE（德州太平洋资本、泛大西洋集团和新桥资本）除了提供了3.5亿美元的战略投资之外，还帮助联想向多家欧美商业银行筹集了约6亿美元的商业贷款。除此之外，这几家PE在促成双方达成交易方面也发挥了重要的作用。

五、私募股权投资基金促成战略对接的主要模式

1. PPP+PE+ABS

“一带一路”倡议的实施将推动在如公路、铁路、港口、航运、航空等境外基础设施，以及能源管网、电信设施领域产生众多的PPP项目商机。这些PPP项目一般属于资金密集型项目，前期投资需求较大，资金回收期较长，资金使用效率不高。如何解决项目投资的流动性问题，成为许多投资此类项目的中国企业的难题。这里可以借鉴国内PPP项目资产证券化（ABS）方面的经验。

2016年12月26日，国家发改委、证监会联合印发了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，要求各省级发展改革部门大力推动传统基础设施领域的PPP项目资产证券化，以盘活存量资产，提高资金使用效率，更好地支持传统基础设施项目的建设。PPP项目的资产证券化是指以PPP项目所产生的现金流作为偿付支持，通过资产结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券。

资产证券化的基本运作方式如下：首先是由项目发起人（PPP项目公司）根据自身的融资需求和PPP项目的现金流分析，将符合证券化需求的一个或多个PPP项目的基础资产（即项目的运营收益）汇集成为资金池。然后由资产证券化的计划管理人根据项目发起人的委托，设立PPP资产支持专项计划（SPV），发起人向专项计划转让基础资产，实现基础资产与项目发起人的风险隔离。SPV与资金托管银行、证券承销机构、担保机构分别签订资金托管协议、证券承销协议、担保合同等，完成信用增级，搭建交易结构。最后SPV根据证券承销协议向投资者销售资产支持证券，投资者购买后，SPV用证券出售获得的价款偿付项目发起人基础资产的转让款，发起人实现筹资目的。资产支持证券可以在交易所挂牌上市，SPV用基础资产产生的现金流按协议向投资人偿付本金和收益。在整个PPP项目资产证券化的过程中，PE可以充分发挥自身资金管理方面的经验和优势，作为SPV的计划管理人负责整个SPV的运营。同时PE也可以入股SPV，作为一种增信手段提升证券信用和发行价值。

诚然，目前的ABS制度框架主要是针对国内的优质PPP项目设立，并且不是每个境外“一带一路”PPP项目都符合通过ABS与资本市场对接的条件，但随着国家有关部门逐步设计、完善、开放境外PPP项目通过ABS进入国内资本市场的渠道，优质的境外PPP资产也可以寻找进入ABS市场的切入点。

2. M&A+PE+IPO/MBO

在实施“中国制造2025”战略的过程中，需要与发达经济体的先进制造企业进行股权合作，进行并购往往是获取先进技术和管理能力的捷径。私募股权投资基金最大特点是它的“两栖型”，即在资金端金融化，在资产端产业化，能够促成并购项目与中国市场进行成功融合。PE参与并购交易的运作模式是在募集资本后，参与并购企业，通过重组、改善、提升企业效益、改善资产负债水平，通过企业的上市（IPO）、出售股权、管理层回购（MBO）等方式，取得收益并实现退出。

2012年9月正式设立的全国中小企业股份转让系统（也被称为“新三板”）是经国务院批准，依据证券法设立的全国性证券交易场所，在法律地位上，全国中小企业股份转让系统与证券交易所相同，都是多层次资本市场体系的重要组成部分。新三板上市可以使企业的股权信用增级，为进一步主板上市做准备。在当前主板上市门槛较高难度较大的情况下，可以考虑将新三板上市作为PE参与境外并购交易后与中国资本市场结合的退出机制选择。

3. PE提供一揽子解决方案

无论是在境外的PPP项目，还是跨境的并购交易，最重要的成功因素是投后整合和与中国市场融合发展产生协同效应，并最终与快速发展的中国资本市场对接。在这个过程中，PE可以发挥资金池和中转站的作用，将PPP端和并购端连通，提供一揽子解决方案，除了发挥融资和退出作用，实现项目经济效益提升外，还可以协助实体企业实现生产力转型升级战略。

六、结语

在“一带一路”倡议和“中国制造2025”战略实施的推动下，我国的股权私募投资基金面临前所未有的境外投资机遇，在将这两个国家战略进行对接的过程中，PE应充分发挥灵活的机制优势，在全球范围内协助中国实体企业进行资源配置和产业升级整合。这一将全球资源和中国动力相结合的过程，不仅是中国实体企业转型升级的过程，也是中国股权私募投资基金逐步走向更加成熟和成功的过程。■