普衡律所：美国夹层基金成中资新宠儿

【财新网】（驻香港见习记者 尉奕阳）中资机构近年来频繁在海外并购，金额庞大惹人注目，但这一势头随着政策的收紧有所转变。普衡律师事务所10月18日在香港表示，相较于以往直接买楼的方式，夹层基金成为中国资金投资包括房地产在内的美国市场的新渠道。

夹层基金是杠杆收购的一种融资来源，目的是填补一项管理层收购（MBO）在通过股权和债权融资后的融资缺口。由于其在偿债次序中位于银行贷款之后，股权融资之前，因此属于次级债权的一种，也顾名思义称为“夹层”。夹层基金的本质是向市场提供贷款，以利息作为资金回报来源。

“以前买了个地，要3至5年后才能看到项目好坏，但现在很多国内投资者喜欢做夹层，是因为下个月就能开始收利息。”普衡律师事务所房地产业务部合伙人管荣对财新记者表示，很多国内的保险公司或是资产管理公司都青睐投资夹层基金，而这样做的另一个好处也是可以更低调，不易被媒体与政府察觉。

根据美国另类投资数据供应商Preqin发布的2017年下半年全球投资者展望调查，结果显示有40％的投资者认为夹层基金在现阶段提供了最好的投资机会，仅此于第一名直接借贷的62%。另外有48%的投资者认为，夹层基金提供了最好的投资风险回报，远高于第二名不良债权投资的27%；而有41%的投资者会选择在未来12个月内首选夹层基金进行私人债权投资。

普衡律师事务所合伙人及全球房地产业务部主席Eric Landau表示，对于例如中国人寿（601628.SH，002628.HK）及海航这样的集团而言，基金管理人很难只靠2000万美元寻得其有兴趣投资的项目，交易成本也相当高。“想通过2000万美元获得一个具有规模与资源的投资项目非常难，但通过投资一个1.5亿美元的夹层基金就容易得多，因为夹层基金可以把资金分成7个2000万美元，而交易成本要低得多。”

根据Preqin的统计，夹层基金融资金额在2016年创下310亿美元的新高，而大部分是在年底时完成，其中有15只基金在第四季度募资230亿美元，约占全年的75%。而截至今年8月，全球已经有16只基金完成融资，募资40亿美元，其中北美于今年已有10只基金完成融资。

另据外媒引述美国商业地产数据供应商CoStar的报告称，美国另类资产投资公司Och-Ziff Capital Management于2015年设立的投资各类高级酒店及不良地产债券的房地产基金，已于早前完成最后一轮融资，共募资7.35亿美元，投资者包括工银亚洲。

管荣表示，中国资金不再只是直接购买资产，同时也开始投资入股一些酒店运营商，甚至是一些夹层基金或资产管理公司，通过持有控股或非控股权益，同时取得项目投资与提成收入的回报。

普衡律师事务所房地产业务部合伙人兼酒店及休闲业务部主席Rick Kirkbride表示，中国公司在美国一些地产项目上从技术层面是一个非常重要的参与者，但现阶段他们需要一些美国的合作伙伴，去取得投资许可以及为项目筹措资金。

中国企业海外投资近年来蔚然成风，过往不乏大单独资的房地产投资，例如安邦就曾在2014年以19.5亿美元天价收购希尔顿集团旗下的纽约华尔道夫酒店，并于2016年斥资约55亿美元收购黑石集团旗下地产信托Strategic Hotels & Resorts Inc中的15个酒店项目。

不过，Kirkbride表示，现在的中国投资者与25年前在全球疯狂收购的日本投资者并不同。“当时的日本的确存在经济泡沫，令投资者拿着大量资金进行海外投资。而中国并不是，中国政府也在对海外并购加以控制。”Kirkbride说。

早在2016年，中央四部委就曾提出过重点关注房地产、酒店、娱乐等海外投资，而在今年8月18日，国务院办公厅转发了《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》，限制房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等境外投资。

“中国政府希望打击那些非理性的海外投资。”管荣表示，许多民企在海外以近乎疯狂的价格进行收购，并非出于投资目的，而是想借此将资产转移出中国，这样的行为引发了中国政府的担忧，相信随着政策的收紧，今年民企海外投资会受到更多监管，增长速度不会那么快。

Kirkbride表示，过去几年中国对于美国门户城市以及地标性建筑的投资颇为进取，但随着政策收紧，情况将发生转变。“我们预计2018年中国资金并不会继续大举进行非理性的投资，而是在酒店服务业进行更策略性的投资……更多以对各类业内平台企业的并购，而非收购单一酒店的方式进行。”■