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月风投资笔记:后面还有大牛市

2019-04-26 来源: 华尔街见闻 原文链接 评论0条

2019年春节之后,A股似乎在一夜之间切换成牛市模式。

贵州茅台从600元冲到了千元高峰,去年还喊着“资本市场凛冬已至”的券商纷纷调头高举牛市大旗。

4月25日晚8点,华尔街见闻“大咖在线”栏目邀请财经大V @月风投资笔记作者吴悦风与见闻网友一起聊聊对当前市场的分析。

以下为月风投资笔记问答纪要精华版:

01、见闻网友@wscn210316077:请问月老师,在货币政策边际收紧的背景下中证500是否仍优于沪深300?

月风投资笔记: 这里有一个很有意思的数据,我之前在微博上分享过,沪深300的PE-BAND,上周正好走到50%分位,也就是说,这一轮白马股的估值修复已经走完了,大家对于白马股的情绪已经从悲观正式转到了中性的位置,后面白马股的逻辑在于业绩兑现,这点我认可市场的主流观点。

但是中证500,目前仍在15%的分位,说明大家的情绪仍在悲观的位置,那么未来如果你相信经济能触底复苏的话(这是大前提),那么500仍然会有估值中枢+业绩的戴维斯双击,弹性是更大的。——只是大家都在等待经济的触底,悲观情绪下谁都不敢做第一个吃螃蟹的人。

02、见闻网友@唯有飘邈:问一下老师如何看待有瑕疵的公司。例如茅台从商业模式到财务指标都很完美的公司非常少见。很多时候看的公司还不错,但自身也有不少问题,这时候当正反逻辑都能讲通时,应该如何取舍呢?

月风投资笔记:很简单,做好安全垫和方案预演后去参与。包括:我知道这个公司有瑕疵,但是这个瑕疵会不会被市场重视和放大;它的优点是否可持续增长,盖住瑕疵;它的估值体系会不会因为这个瑕疵而坍塌。市场对于个股优点和缺点的偏好一直在变,做好预案最重要。

03、见闻网友@交易门-春晓:月指导曾说过,当投资者最擅长和熟悉的投资模式受到限制时,没有办法跟上市场的时候,思维惯性就成为盈利的最大障碍。请问你今年的行情产生了怎样的惯性思维受害者呢?

月风投资笔记:春晓老师好,最大的惯性受害者就是对于市场的真正利空和利多因素的辨识出错。

举个例子,2018年大家对于经济由于去杠杆政策导致的回落,是预期不足的,所以当时能发现经济压力极大的人,都取得了良好的成果,控制了回撤。但是今年以来,许多人依然用“经济尚未触底”的逻辑来反驳上涨,最后结果上讲,逻辑并不是特别成立。

因为大家站在2019年,都对于经济有了非常充分的预期,而把关注点放在了经济触底对应的货币宽松和结构性机会上,那么其实大家现在发现了,一方面大家对于流动性的预期在影响市场,另一方面,大家更加抱团于“茅台这种经济下行期依然业绩高度稳定的个股”。

所以经济下行的利空逻辑反而失效了,因为大家早就对此有充分的预期,甚至在此维度上做二阶导博弈了。

04、见闻网友@浮生若梦:关于科创板,您怎么看?作为基金经理,你会参与科创板块吗?如何对于没有盈利的企业去进行长期估值呢。

月风投资笔记:科创板可以参照我之前对创业板28家的分析,对于个人而言,可以参与,但是建议只做指数化(含指数化强化)参与。有意思的是,美股那边的情况也是如此:从1980-2007年虽然涨了近7倍,但是其中75%的公司不创造任何回报,剩下25%的公司贡献了所有的指数涨幅,其中80%的指数/市值涨幅是由前10%最优秀的公司创造的。

我这里贴一下老文:还是回顾历史吧,当年创业板也是含着金钥匙出生的,2009年10月30日第一批上市公司有28家,俗称老28家。 到今天快到10年了,我们把这28家公司的总市值变化做一个梳理,一目了然。

1、撑起这老28家颜面的,是市值涨幅第一名的爱尔眼科,从70亿涨到今天的789亿,唯一的十倍股。6家医药股的整体表现也是靠前的;

2、硬币果然永远有两面,有十倍股的同时就有脚根斩的垃圾,金亚科技累计跌幅94.85%,与爱尔眼科相映成辉;

3、除了医药和物流这种2C消费型企业以外,过去十年能跑出来的老28家,规律特别简单,就是靠把握住行业和政策爆发趋势(特锐德、亿纬锂能—电动,网宿—CDN,机器人、华测检测—产业升级,大禹节水—环保),俗称靠命好,没有例外;

4、10年后,老28家总市值中位数涨幅(17.72+11.10)/2=14%,非常尴尬。不过第13名是红日药业,总市值涨幅提升到68.43%。——这里非常有意思,企业要么优秀要么平庸,68.43%与17.72%的涨幅中间是断层的,没有中间选项;

5、10年后,老28家总市值平均涨幅为143.53%,剔除商誉后是128.72%。这个数据可以看了,不过如果年化一下也仅有8.62%。顺便说句,沪深300和上证50比这个涨幅惨;

6、为什么平均值会好看很多?因为一个爱尔眼科的总市值增长(720.57亿)占到老28家市值增长(2009亿)的35%。这里会有数据处理上的不公平,因为金亚科技从51亿到2.5亿市值的价值毁灭体量仅有48亿绝对值;

7、所以对于普通人而言,你如果去吃单只螃蟹,比较大的可能是吃到中间一段,10年下来可能会落在0-50%的收益区间(中位数法则),而且买到4-10倍股和亏掉50-90%本金的概率差不太多;

8、最好的方式其实是分散化投资,其中一个成功的案例会给你带来数倍的回报,理论上能覆盖其他失败投资的损失;

9、即使创业板老28家整体资质一般,但是它们从20091030-20190303的平均涨幅依然是跑赢沪深300和上证50的,当然这也和当时的经济大环境相关。

05、见闻网友@clareliu21:现阶段市场震荡的厉害,我们是持股呢,还是要逢高减仓呢?N字的向下的一笔结束后,有望迎来长久的一次牛市,那是系好安全带呢,还是先减仓?

月风投资笔记:其实到目前为止,我没有观测到货币政策、监管政策出现实质性的转向:货币政策现在就要确认拐点,为时尚早,单月数据回暖不能作为证据;监管政策其实更为清晰,只要公司连涨不做临时停牌,就不是转向。

其实这里主要是大家的情绪在发生大幅震荡,之前配资查处和这次港交所的检查都是例子,涨了3个月,也是正常的。我的逻辑框架下依然认为这里行情没有走完。

06、见闻网友@一只橙妖:怎么看最近无风险收益率上升对股市的影响,之前月风老师有一篇文章专门统计了无风险收益率《牛市在途:驱动股市反弹的因素还在生效么?》,信用利差这些数据和a股的关系。

月风投资笔记:是的,所以原本在我的框架里,这里更多的机会应该在中等市值的企业,当然这里最后市场对于风险和技术指标背离的恐惧压倒了一切,使得上证50成为最强的报团指数,这让我很遗憾。

大家确实都看到了,10年国债收益率近期反弹至3.3%的平台,这其实很大程度上会压制价值股的估值中枢。但是硬币的另一面是,我们目前的信用利差(企业经营质量)没有得到全面的改善,因为我个人还是想坚持一个逻辑:在经济全面企稳前,结构性机会会倾向于成长性、中等市值的公司。

07、见闻网友@冰心物语: 北上资金大举流出,是跟配资有关?

月风投资笔记:之前我去了一趟香港,听到的情况是,不同的外资买入节奏有很大的差异,以北美为代表的外资是第一波买入的,他们当时是基于美联储18年10月后改口后的逻辑开始加配全球资产。

但是许多外资,包括中东、欧洲和亚洲的一些外资,刚刚开始买第一笔,这里导致看起来特别像来回做波断。当然也有马甲资金,但是我可以肯定的告诉大家,占比绝对不超过50%。

08、见闻网友@陆得金:后面真的有大牛市吗?

月风投资笔记:有的,我最近一直在跑各地营业部,大家以为新韭菜都已经被围歼了,其实行情至今4个月,新韭菜还没胆量入场。而且2018年的宏观经济现在回头看,确实是一个极端低位,只是大家想反弹(回本)想的太急了。

09、见闻网友@MobileUser8520:老师能不能拿个股做例子,来分析具体怎么选取个股?

月风投资笔记:举个有意思的案例,我们2017年重仓的招行,但是其实2016年,招行的业绩是有压力的,当时它的不良生成率有130BP(也就是1笔100亿的贷款,很快就计提1.3亿的拨备),所以市场对它有一定的质疑,认为它的零售模式是不是出了问题。但是我们当时看招行的16Q3和16H2的年报,发现管理层一直在暗示招行做拨备是刻意的,并不是资产质量出了问题,所以我们盯得很紧。

后来招行出了17Q1的季报,数据完全是颠覆性的,它的息差下降速度是全行业最低的,导致它不需要大幅扩张生息资产,然后它的管理效率提升贡献了3个百分点,最重要的是,它的拨备当时是唯一贡献正6个百分点的,导致它17Q1的利润增速达到了9个百分点,全行业只有3%左右。

这是一次典型的ALPHA的效果,我们不是通过“招行很好”来获得收益,而且是通过“市场对招行有偏见”来获得收益,招行最后17年涨了60%,几乎所有的涨幅都是在1季报出来后的5月启动的。

10、见闻网友@hualong101:经济企稳,确实看到了上面对于货币政策的微调预期,但是预计社融依然是继续回升的,市场认为踩刹车需要4月数据证伪。

月风投资笔记:对的,我目前和各方交流的情况,4月的社融数据不好不坏,不会继续超出大家预期,所以5月的社融和经纪数据(6月中看到),可能是大家最后的耐心期,毕竟数据出来5个月了,可以对上半年的走势做一个判断了,6月确实挺敏感的。

11、见闻网友@手机用户9679:通胀确实是一个下半年的潜在风险。但最近拜访的很多业界知名的基金经理似乎对通胀都不是太担心,认为是经济还在恢复初期,猪价只是一个小的因子,但全球油价的地缘政治风险带来的输入性通胀也有可能是个新的黑天鹅。悦风老师演绎的一种可能的演进路线的前半段看懂了,后半段从因通胀起来股市大跌后“企业逐步想明白这里是需求回暖”开始,就不太能理解了。

月风投资笔记:通胀只可能是需求回升后起来,因为需求的回升大概率是经济的触底反弹。

这里有两个逻辑:文中写到的是企业因为信心不足而不愿意加产能,另一种是企业即使见到了需求回升(经济触底),但是因为投产周期(6-12个月)而无法马上把产能提供起来。油价确实是一个新的黑天鹅,也是最近压垮大家宽松预期(担心通胀)的一个关键因素。

12、见闻网友@MobileUser9589: 下半年的机会在哪里?还是水泥,煤炭,钢铁的周期吗?cpi升高的话,是否会影响食品饮料消费行业的业绩?

月风投资笔记:我觉得化工的逻辑其实没有讲完,但是煤炭的逻辑有点问题,就是它是提前做供给侧改革,目前政策已经开始引导这些已经做完供给侧改革的行业,逐步反哺中下游,所以我们看到上中下游PPI的数据开始收敛,包括水泥已经开始调查垄断。老的供给侧改革行业的逻辑强度会变弱。

消费行业确实会受影响,举个例子,根据市场上对猪肉的涨价测算,如果涨到一定位置,会挤占其他消费领域3000亿的消费额度(拿来吃肉了)。

13、见闻网友@MobileUser2397:25日这么大的回撤,吴总怎么看,图形走得不太妙了呀?

月风投资笔记:其实还是情绪的摇摆,基本面这边没有发生大的变化,我反而没那么悲观,牛市初期常见的迹象,2015年1月的情绪比今天还要差。只要政策不做实质性的摇摆,我觉得这个可能性不大,市场担心是对的,但是过度担心了。

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