时隔18个月，央行宣布定向降准，堪称节日红包！

来源：Wind资讯（windzxsh）综合自中金固收、屈庆债券论坛、少数派策略君、海清FICC频道、明晰笔谈、中信建投、星石投资等研报等

9月30日下午，就在广大上班族准备去赶国庆前最后一个晚高峰的时候，央行宣布：定向降准！

央行9月30日发布通知：

根据国务院部署，为支持金融机构发展普惠金融业务，聚焦单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款，以及农户生产经营、创业担保、建档立卡贫困人口、助学等贷款，人民银行决定统一对上述贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策。

凡前一年上述贷款余额或增量占比达到1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调0.5个百分点；前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点。

上述措施将从2018年起实施。

央行表示，对普惠金融实施定向降准政策并不改变稳健货币政策的总体取向。

同时发布的央行三季度例会内容指出：当前我国经济金融运行稳中向好，但面临的形势错综复杂；实施好稳健中性的货币政策，综合运用多种货币政策工具，维护流动性基本稳定，引导货币信贷及社会融资规模合理增长。

货币政策的总体取向不变！

央行表示，对普惠金融实施定向降准政策并不改变稳健货币政策的总体取向。

对普惠金融实施定向降准政策建立了增加普惠金融领域贷款投放的正向激励机制，有助于促进金融资源向普惠金融倾斜，优化信贷结构，这属于一种结构性的政策。同时，定向降准政策释放的流动性也是符合总量调控要求的，银行体系流动性保持基本稳定。

下一步，人民银行将继续实施稳健中性的货币政策，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，为经济稳定增长和供给侧结构性改革营造良好的货币金融环境。

可覆盖全部大中型商业银行

央行表示，按现有数据测算，对普惠金融实施定向降准政策可覆盖全部大中型商业银行、约90%的城商行和约95%的非县域农商行。

对普惠金融实施定向降准政策保留了原有两档考核标准的政策框架：

第一档是前一年普惠金融领域贷款余额或增量占比达到1.5%的，存款准备金率可在基准档基础上下调0.5个百分点。这一标准基本适应绝大多数商业银行普惠金融领域贷款的实际投放情况，有助于鼓励其将信贷资源持续向普惠金融领域倾斜。

第二档是前一年普惠金融领域贷款余额或增量占比达到10%的，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点，优惠幅度更大。当然，这一档标准相对较高，只有在普惠金融领域贷款投放较为突出的商业银行才能达到，但这有利于建立正向激励机制，也属定向降准政策题中应有之义。

全面降准无望

德国商业银行分析师周浩分析此次央行定向降准政策指出：央行终于降准，但这一次要等到三个月以后。这似乎又是一次工具创新——以往的降准，多在一个星期内开始生效，而这一次央行不仅“定向”，而且有三个月的“时滞”。

央行给予了市场一个“延迟降准”，某种程度上算是给大家一个明确的信号——货币政策不能解决市场的结构性矛盾，央行仍然认为目前的货币政策的核心是“去杠杆”，尤其在经济基本面并无恶化的状况下，央行找不到全面“降准”的理由。

九州证券全球首席经济学家邓海清表示，央行货币政策具有连贯性，历史上很少出现“本月降准、下月升准”的情况，“定向降准”说明了货币政策收紧的可能性不存在了，这关乎未来较长一段时间货币政策的走向，意义权重自然较大。

中信建投认为，“定向降准”并不意味着央行政策转向。“定向降准”以后，传统“降准”的希望更加渺茫。下一阶段，供给侧结构性改革和金融去杠杆大概率会继续向纵深推进，“强监管+中性货币”大概率是我国下一阶段的最重要的政策组合。

新版定向降准：“对冲供给侧改革的负面作用”

九州证券首席经济学家邓海清指出，市场对于降准过度“脸谱化”，给降准戴“高帽子”倾向严重。但“降准+公开市场回笼”是新常态下的“新降准”，绝非旧常态下的“货币宽松式降准”，不是再宽松、不是强刺激、不会加杠杆。

邓海清还认为，“定向降准”目的在于对冲供给侧改革的负面作用：其一，定向降准能对冲目前环保去产能政策、房地产调控加码等对宏观经济的影响；其二，定向降准能支持小微企业发展，弥补此前经济微观层面的“国进民退”。

机构测算：释放大约7000-8000亿流动性

中泰证券首席经济学家李迅雷称，定向降准效果有限，粗略估算本次定向降准效果低于1%的全面降准，释放流动性在7000至8000亿左右。

中金固收则表示，预计本次定向降准正式实施时，2018年年初，或释放2000-4000亿的流动性；考虑到是对原有定向降准政策的替代而非新增降准，其流动性规模会低于一次全面降准50bp的6000-7000亿。不过仍是对流动性有较强正面作用，尤其有助于缓解春节流动性，缓解去年因抵押券不足投放TLF的尴尬。且由于明年才实施，银行年内以及往后的年份仍可以积极投放普惠金融贷款以达标第二档，因此流动性投放规模可能会更大一点。年内来看，在财政存款季节性投放的影响下，超储率有望回升，资金面也将逐步改善。

从上市银行披露的半年报中，起码有13家以上银行小微贷款在总贷款的占比超过10%，意味着有一部分股份制银行、一部分城商行和农商行可以适用第二档降准条件（降准150bp）。如张家港银行、江苏、南京、北京银行这几家小微贷款在贷款总额的占比高达30%，而光大、交行、中行、中行、民生、杭州、农行也略超过10%。

中信固收明明：央行定向降准结构性宽松特征明显，但并不意味着四季度不会有宽松政策出台，这恰恰是央行精准调控流动性的体现，预计可以释放6000亿元左右流动性。

联讯证券李奇霖、钟林楠测算指出称，此次定向降准保守估计释放大约7000亿流动性。

联讯证券表示，本次定向降准幅度大，大行全覆盖中小行在90%以上。降准的目的一是对冲环保与去产能对中小负面冲击；二是放长钱，OMO只能向一级交易商投放，缓解中小金融机构对同业负债依赖。

本次定向降准时间定在2018年，年内流动性间歇性紧张还会持续，杠杆策略还需慎重，但负债端风险不大，票息为王。

为什么选择这个时点：重要会议召开前稳定市场情绪

中国人民大学重阳金融研究院研究员董希淼表示，这个时点央行实施定向降准，一方面是对7、8月经济增速放缓的反应，一方面则有益于在重要会议召开前稳定市场情绪。定向降准从总量投放来看虽然意义有限，但对当前的金融市场而言，无异是政策上的边际利好，有利于稳定政策预期。

前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，央行本次对普惠金融定向降准，不改变当前稳健的货币政策，而选择目前时点定向降准有两个原因：

首先，人民币贬值预期已根本扭转，今年以来进入升值趋势，央行降准的政策空间较大；

其次，鼓励金融机构发展普惠金融是既定方针，之前已给市场关于定向降准的充分预期，不会对市场形成较大影响。

债市利好还是利空？机构“打架”

华创证券屈庆团队认为，定向降准释放的流动性很难流向债券市场，定向降准难以对债市带来实质性的利好，并且指出债市可能面临最后一跌，抄底还早，千万不要死在黎明前：

即使定向降准真的缓和了银行体系流动性，使得银行有钱配债了，且不论银行是否有MPA额度（中小银行MPA额度普遍紧张），即使银行真的能增加债券配置额度，一旦导致市场利率下行，“解套”的需求必然驱使金融机构债券杠杆疯狂反扑，这和央行金融去杠杆的政策思路显然是违背的，央行必然会重新回笼流动性以抑制金融杠杆反弹，市场又会重新回到去年年底的逻辑中去。

联讯证券李奇霖认为，债市趋势向好，但短期不宜追高。此次定向降准对市场来说是一个积极信号，对当前过于平坦的收益率曲线有一定的益处。但是否代表货币政策的转向还需进一步观察。金融严监管与流动性偏紧趋势未改，不宜追高，埋伏在左侧等待机会更为稳健。

国君固收也偏谨慎：对于债市偏利好，但并非趋势性机会确立的标志。在期限利差仍然低位的情况下，趋势性的行情需要持续性的宽松政策配合，这需要基本面较大的下行压力作为基础。当讨论趋势性机会时，货币政策将内生于基本面表现之中，降准是果，而不是因。如果“宽松”看似落地，但是后续却没有进一步发酵的空间，那么趋势性机会难言确立。类似2015年2月“降准”落地之后，债市不涨反跌的情况需要警惕。当然，15年2月债市下跌后，经济下行压力倒逼货币政策不断宽松，但站在目前时点，认为经济面临类似下行压力，还为时尚早。

中金固收指出，该政策对债券市场是利好。尤其是明年地方债置换减少，一季度债券供给压力下降，且贷款融资需求减弱情况下，降准释放的资金将用于债券配置，改善债券供需关系。尤其是一季度就开始释放资金，而一季度是债券供给真空期。这种预期上的利好会直接反应到四季度债市，有利于债券收益率逐步下行。

邓海清则宣告债市走出“黑暗时代”：一方面，目前“维稳”诉求远超过其他因素，以及央行定调“维护债券市场平稳运行”，且此次国务院常务会议明确提出“定向降准”，“降准+公开市场回落”解决资金结构性问题、稳定市场预期将成为大概率事件；另一方面，“稳”字基调以及总需求回落下，大宗商品价格见顶回落，8月商品价格、经济数据大幅走弱，经济过热、通胀上行的预期将被证伪，预期的修正将利好债市，坚定看多2017年下半年债券市场牛市。

中信固收明明团队也表示：此次定向降准姗姗而来势必向资金面和债市注入一股鲜活动力，一方面补充流动性总量，有助于缓解流动性失衡的矛盾，平稳金融体系资金面水平，另一方面降低三农、小微企业融资成本；坚持十年期国债3.6%顶部中枢的判断不变。

股市、商品又如何走？

邓海清表示：关于商品市场，警惕以“新周期”之名投机炒作，2017年下半年大宗商品是大坑。由于政策维“稳”，“运动式”环保去产能难以持续，再加上，这一轮大宗商品价格上涨“量价背离”情况明显，随着房地产投资、出口增速回落，大宗商品价格上涨缺乏总需求的支撑，需求面回落+政策面维稳意味着大宗商品价格“空中楼阁”，2017年下半年大宗商品是大坑。

关于股票市场， 2017年下半年存结构性行情：其一，大宗商品价格回落趋势下，警惕“煤飞色舞”成为大坑；其二，证金公司概念股，在“十九大”之后存在逆转可能；其三，雄安新区概念、混合所有制改革等制度红利股票，需要区别政策能否带来企业业绩的改善，“留一份清醒、留一份醉”。

国泰君安李少君团队表示，定向降准并不意味着货币政策的转向，调结构仍是主基调。在中游供给侧出清提速的大背景之下，定向降准扶持将催生小微企业活力，保障中下游需求，将带动整体制造业良性出清。行业层面，建议关注装备制造（推荐：思创医惠、通威股份、宝钛股份、双杰电气）、核电行业（受益：台海核电、中国核建）、集成电路国产化（推荐：长电科技、晶方科技）。

星石投资认为，对股市而言，定向降准对市场的短期流动性影响有限，股市的流动性改善主要还是看投资的赚钱效应。但是有利于缓解民间投资和制造业投资的下滑压力，维持实体经济的相对稳定，驱动A股向上的核心变量ROE仍具有持续回升的动力。

机构人士：要警惕此类贷款变相流入楼市

易居研究院智库中心研究总监严跃进对此表示，要警惕此类贷款资金变相流入房地产领域，后续对于专款专用的政策思路必须强化。从此次降准政策来说，充分体现了当前金融政策一松一紧的政策导向。其中对于去产能较为严峻的行业以及部分带有灰犀牛式资产泡沫风险的领域，金融政策会有继续收紧的可能。

严跃进强调，从房地产领域来看，其对于房地产业务没有直接的关联，但因为商业银行的贷款政策对房地产业务有很大的关联，所以实际上也需要研究一些潜在的影响：

第一、要警惕此类贷款资金变相流入房地产领域，后续对于专款专用的政策思路必须强化。

第二、要防范各类工商个体户借经营性贷款来获取资金，进而流入到消费型的住房购房领域中。

第三、要严肃以创业为目的的各类消费经营贷款，尤其是对各类贷款需要规范，比如说贷款后的资金流向和各类凭证需要审查。

当然从地产领域来说，要结合此类非地产领域潜在规模提高等因素而做出新的调整。

第一、农村经济发展机会加大，后续适当关注集体建设用地等背后的资金流入的机会。

第二、创新经济和房地产的结合点较多，此类中小企业活跃，也会带来写字楼租赁需求的上升。

第三、适当关注一些复合型地产项目，比如说农村旅游休闲地产、民宿等，或会因为此类政策而面临较为直接的利好。

Wind资讯（windzxsh）综合自中金固收、屈庆债券论坛、少数派策略君、海清FICC频道、明晰笔谈、中信建投、星石投资等研报等

新媒体运营编辑 王程海伦

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